Bei einer Aktienemission legen das Unternehmen und die beteiligten Banken den Ausgabepreis anhand der Nachfrage fest. Beim Bookbuilding veröffentlichen sie zunächst eine Preisspanne, sammeln Kaufangebote und bestimmen anschließend den endgültigen Preis. Das Orderbuch hält fest, wie viele Aktien Anleger zu welchen Preisen kaufen möchten.
Wenn Anleger Aktien zeichnen, geben sie eine Kauforder ab. Die Kauforder sichert Anlegern keine Aktienzuteilung zu. Auch ein Gewinn nach dem Börsenstart ist damit nicht sicher. Zuteilung und Ausgabepreis richten sich nach den Angebotsbedingungen und der Nachfrage.
1. Unternehmen und Angebot vorbereiten
Vor der Zeichnungsphase legen das Unternehmen und die Emissionsbanken fest, wie viele Aktien angeboten werden und welche Informationen Anleger für ihre Entscheidung brauchen. Die Banken bewerten das Unternehmen mit, planen das Angebot und vermarkten es. Bei einem öffentlichen Angebot veröffentlicht das Unternehmen einen Wertpapierprospekt mit Angaben zur Geschäftstätigkeit, zu den Risiken und zum Angebot.
Ein Angebot kann neue Aktien, bereits vorhandene Aktien von Anteilseignern oder beides umfassen. Der Unterschied wirkt sich auf den Geldfluss aus: Der Erlös aus neu ausgegebenen Aktien geht an das Unternehmen. Wenn bisherige Anteilseigner Aktien verkaufen, erhalten sie den Verkaufserlös.
2. Preisspanne festlegen
Nach der Unternehmensbewertung und ersten Gesprächen mit möglichen Anlegern legen das Unternehmen und die Banken eine Preisspanne fest. Sie enthält einen Mindest- und einen Höchstpreis und bietet damit einen ersten Rahmen für die Gebote. Der endgültige Ausgabepreis steht zu diesem Zeitpunkt noch nicht fest.
Als allgemeine Orientierung nennt die Deutsche Börse eine Spanne, deren Mindest- und Höchstwert sich um etwa 10 bis 15 Prozent unterscheiden. Für die Zeichnungsphase nennt sie acht bis zehn Tage als übliche Dauer. Beide Angaben sind unverbindliche Richtwerte. Die konkrete Spanne und der Zeitplan hängen von der jeweiligen Emission und der Marktlage ab.
Bei einer Variante namens „Decoupled Bookbuilding“ wird die Spanne erst kurz vor Öffnung des Orderbuchs bekannt gegeben. Die Zeichnungsphase fällt dabei kürzer aus. Das klassische Bookbuilding veröffentlicht die Spanne vor Beginn der Angebotsphase.
3. Nachfrage im Orderbuch sammeln
Während der Vermarktung stellt das Unternehmen sein Angebot möglichen Anlegern vor, zum Beispiel bei Roadshows, also Präsentationsveranstaltungen für Anleger. Dabei erläutert es sein Geschäftsmodell und beantwortet Fragen. In der Zeichnungsphase geben Anleger an, wie viele Aktien sie kaufen möchten und, je nach Angebotsbedingungen, welchen Preis sie dafür bieten.
Die Banken erfassen diese Angaben im Orderbuch. Sie beobachten so, wie stark die Nachfrage ausfällt und zu welchen Preisen Anleger kaufen wollen. Untersuchungen internationaler Aktienemissionen zeigen, dass vor allem Gebote großer und regelmäßig beteiligter Investoren bei der Preisfestsetzung helfen können, wenn diese Anleger einen Höchstpreis angeben. Daraus folgt jedoch nicht, dass das Orderbuch in jeder Emission den objektiv richtigen Preis ergibt.
4. Preis festsetzen und Aktien zuteilen
Nach Ende der Zeichnungsfrist werten die Banken und das Unternehmen die Gebote aus und bestimmen den endgültigen Ausgabepreis. Dabei berücksichtigen sie die Nachfrage und die Zahl der Aktien, die sie verkaufen wollen. Auch die gewünschte Aktionärsstruktur kann eine Rolle spielen, etwa eine möglichst breite Verteilung der Aktien.
Die Zuteilung legt fest, wie viele Aktien einzelne Anleger erhalten. Übersteigt die Nachfrage das Angebot, ist die Emission überzeichnet. Dann erhalten Anleger möglicherweise nur einen Teil der gewünschten Aktien oder gehen leer aus. Eine Zeichnung begründet keinen Anspruch auf Zuteilung. Je nach Emission können Aktien auch für Beschäftigte oder bestimmte Anlegergruppen reserviert sein.
Bei dem von der Deutschen Börse beschriebenen Ablauf bleiben Gebote unter dem endgültigen Ausgabepreis unberücksichtigt. Anleger, deren Gebot darüber liegt, zahlen den endgültigen Ausgabepreis. Die genauen Regeln stehen in den Angebotsbedingungen und können sich von Emission zu Emission unterscheiden.
Vorteile und Nachteile des Bookbuildings für Unternehmen
Bookbuilding gibt dem Unternehmen und den Banken vor der Preisfestsetzung Einblick in die Nachfrage. Sie können den Ausgabepreis an den Geboten ausrichten und so besser einschätzen, wie viele Aktien sich zu welchem Preis platzieren lassen. Bei der Zuteilung können sie außerdem darauf achten, welche Anleger Aktien erhalten und wie breit die Aktien verteilt werden.
Die Nachfrage bleibt trotzdem unsicher. Ein zu hoher Preis erschwert es, alle angebotenen Aktien zu verkaufen, oder macht eine Preissenkung nötig. Ein zu niedriger Ausgabepreis bedeutet bei neuen Aktien, dass das Unternehmen weniger Geld einnimmt, als bei einem höheren Preis möglich gewesen wäre. Steigt der Börsenkurs nach dem Start über den Ausgabepreis, wird diese Differenz in der Forschung als Underpricing bezeichnet. Sie tritt nicht bei jeder Emission auf und lässt sich vorab nicht zuverlässig vermeiden.
Auch die Kosten spielen eine Rolle.
Vorteile und Nachteile des Bookbuildings für Anleger
Anleger erhalten vor dem Börsenstart Informationen über das Unternehmen und können die Preisspanne als Orientierung für ihre Kaufentscheidung nutzen. Die Nachfrage im Orderbuch liefert zudem Hinweise darauf, wie andere Anleger das Angebot bewerten. Solche Hinweise sagen jedoch nicht verlässlich voraus, wie sich der Aktienkurs nach dem Börsenstart entwickelt.
Das größte Risiko ist, dass Anleger nicht wissen, wie viele Aktien sie erhalten. Bei starker Nachfrage bekommen Anleger womöglich weniger Aktien als gewünscht oder keine. Außerdem kann der Börsenkurs nach dem Start unter den Ausgabepreis fallen. Der Ausgabepreis und der spätere Marktpreis sind unterschiedliche Größen.
Auch die Zuteilung ist nicht zwingend gleichmäßig. Eine Studie zu 39 internationalen Aktienemissionen fand, dass regelmäßige Anleger bei der Zuteilung teilweise bevorzugt wurden, besonders bei stark überzeichneten Angeboten. Das Ergebnis stammt aus einer begrenzten internationalen Stichprobe und gilt nicht automatisch für deutsche Privatanleger. Vor einer Zeichnung sollten Anleger deshalb den Prospekt, die Angebotsbedingungen und die Regeln zur Zuteilung prüfen.